中長期の資産形成に一層重要な分散投資、アムンディは現物資産や新興国市場も含めた多様な分散が必要と指摘

2023/06/21 19:00

　長期の目線で市場環境を分析している投資家の間では、「２０２０年代は１９７０年代に似ている」という考え方があるようだ。２０２０年に入って新型コロナウイルス危機とロシア・ウクライナ戦争によって押し上げられたインフレ（物価上昇）と、インフレの鎮静化のための金融引締めが、経済の先行きの不透明感になっている。１９７０年代にはオイルショックがあって、日本ではトイレットペーパーがなくなると大騒ぎになった。そして、急激なインフレによって世界経済が疲弊し、株価も急落することになる。２０２２年に下落した株価は、２３年になって持ち直しているが、現在が１９７０年代のようになるのであれば、この株高は長く続かないということになる。ちょうど、６月２０日にアムンディ・インスティチュートが「２０２０ｓ　ｖｓ　１９７０ｓ：ｅｃｈｏｅｓ，ｎｏｔ　ａ　ｒｅｐｌａｙ」というレポートを出した。このレポートを参考に、当面の市場にどう対処すべきなのか考えてみたい。

　アムンディは、レポートで「新型コロナウイルスが始まる前から２０２０年代は１９７０年代と似たものになると信じ、ここ数年に起こった出来事によって、この確信を強めた」としている。そして、「インフレと成長の綱引きに巻き込まれる可能性が高く、エネルギー転換やネットゼロへの道などの今後の課題解決に向けた先進国の一部の圧力により、成長とインフレに関して世界的なサイクルのボラティリティが高くなることが予想される」と今後の市場を見通している。その上で、そのような環境変化から資産を守っていくためには、「資産クラスの多様化、より地域的な多様化、および、動的な資産配分の枠組みを取り入れる必要性がある」としている。

　１９７０年代は、長期にわたる金融、および、財政の放蕩行為（１９６０年代のベトナム戦争、リンドン・ジョンソン大統領の『偉大な社会』を掲げた貧困撲滅運動、または、戦後復興への資金提供に対処するための一連の政策）からの転換が遅れた結果、１０年間の不安定で、時には非常に高いインフレ（１９７４年後半にインフレ率１２％強と１９８０年初頭に同１４％強の２回のスパイク）に見舞われ、金融政策の枠組みの完全な見直しと超高金利という代償を払って、インフレを鎮圧することになった。１９７４年には米ＦＦ金利は１０．５１％、１９８１年には１６．３９％という高金利に引き上げられた。８２年には米国の失業率は９．７％に達している。その後、財政赤字と経常赤字の双子の赤字が拡大し、米ドルの危機がいわれたことから、もはや米国の覇権は終わったとする『大国の興亡』（ポール・ケネディ著）がベストセラーになった。

　当時の株価を振り返ると、Ｓ＆Ｐ５００は、１９７２年までは上昇していたものの、７３年にマイナス１７．４％、そして、７４年にはマイナス２９．７％と２年連続で２ケタのマイナスを記録。７５年に３１．５％上昇、７６年も１９．１％上昇したものの、７７年には再びマイナス１１．５％と２ケタマイナスを記録し、「何を買っても儲からない」と投資家を嘆かせた。そして、１９７３年１月に付けたＮＹダウの高値は、１９８２年まで更新されることはなかった。米国の「失われた１０年」といえるような状況だった。この７０年代に入る前は「ニフティ・フィフティ（Ｎｉｆｔｙ　Ｆｉｆｔｙ：いかした５０銘柄）」と呼ばれる、ごく一握りのグロース株が大幅に上昇し、市場をけん引していただけに、多くのグロース株が急落した７０年代は、非常に重苦しい市場として記憶されている。

　この「ニフティ・フィフティ」の株高と、２０２０年〜２１年の「ＧＡＦＡＭ（グーグル、アップル、フェイスブック、アマゾン、マイクロソフト）」の市場けん引は、よく似ているといわれてきた。そして、インフレの高進を抑えるため２０２２年３月から始まった米国の利上げは、グロース株の失速につながった。２０２２年のＳ＆Ｐ５００の下落率は１９．４４％に達し、１９７３年の下落率を上回った。ただ、２０２３年は６月１６日までに１４．８５％の上昇と、２年連続の２ケタマイナスにはならないような動きになっている。また、米国の雇用は好調で、インフレ率も４％程度に抑えられ、１９７０年代とは比較にならないほど、経済はしっかりしている。

　現在の経済の状況を踏まえてアムンディのレポートでも、「２つの期間には多くの類似点があるにもかかわらず、経済的影響の点で今回の最終結果が異なる可能性がある理由は、いくつかの決定的な違いによって説明できる」としている。

　「第一に、インフレ率は、少なくともこれまでのところ、主に中央銀行の断固たる行動と第二次影響への警戒のおかげで、１９７０年代初頭ほど高くはない。２ケタのインフレは依然として稀であり、特に米国では回避され、ユーロ圏やその他の国ではごく短期間しか経験されなかった」と指摘する。また、インフレに対する中央銀行の反応は、「過去の教訓のおかげで、中央銀行が当時ほど急速に利下げする可能性は低く、経済状況が耐えられる限りタカ派の立場を維持するつもりのようだ」として、長期インフレ見通しも落ち着いていて中央銀行への信頼は確保されているという点も評価すべきだとしている。そして、「労働市場に関しては、賃金上昇率がまだインフレ率を下回っている（つまり、実質賃金が上昇していない）ため、価格と賃金のフィードバックループの結論は時期尚早」とする。

　これらの要因を考慮した結果、「１９７０年代のような二度のインフレの急伸は起こりそうにない」という見通しを示している。ただ、「１９７０年代後半の２回目のインフレ急騰は、第２次オイルショック (１９７９年のイラン革命後) によって加速された。今後数四半期、または、数年間に、地政学的に引き起こされる再び大きなエネルギー供給ショックが発生する可能性は排除できず、注意が必要なリスクになる」とくぎを刺す。そして、「グローバリゼーションの後退と、その予想される結果としてのインフレはほぼ確実にある」として、インフレ率を抑え込むことは簡単ではないとしている。

　さらに、「インフレの規模や期間の点で１９７０年代ほど持続的ではないと予想できるとしても、金融のボラティリティをさらに高める可能性があることにも留意する必要がある。これは主に、公共部門、または、民間部門（家計および企業）のレバレッジが１９７０年代よりもはるかに高くなったことによるものだ。まず、債務水準が高いということは、政府が経済的ショックに対応する方法がより制約されることを意味する。 その場合、債務に関連した公的または民間の金融事故が、過去１８カ月間の金利上昇の遅れた影響である可能性を排除することはできない」と警戒を呼び掛ける。

　アムンディは、「重要なことは、投資家は、成長とインフレのより高いボラティリティを捉え、さまざまな制度に合わせて資産配分の決定を適応できる投資フレームワークを必要とする」という。経済環境や市場の変化に常に神経をとがらせて、必要に応じて資産配分や投資先の変更を柔軟に行う必要があるというのだ。さらに、株式と債券の連動性が高まり、株式に債券を組み合わせるだけでは、十分な分散投資効果が得られるとは言い難くなっている市場の変化についても指摘し、金や原油などの実物資産への分散投資の重要性が高まっているという。さらに、新興国市場への分散投資も重要とし、「過去数十年と同じリターンを達成するには、投資家は実物資産、オルタナティブ資産、新興国資産を含めるべき」と結論している。（イメージ写真提供：１２３ＲＦ）

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