バリュエーションの調整は必要だがインドの成長シナリオに変化なし＝ＵＴＩ（インド）の株式運用ヘッドに聞く

2024/03/04 16:18

　２０２４年のインド株市場はどうなるのだろうか？　２０２３年は中国株市場が低迷する中、インドの株式は２ケタ成長を記録した。２０２３年１１月末現在で、過去１年間のトータルリターン（配当込み、円ベース）は、全世界株式（ＭＳＣＩオール・カントリー・ワールド・インデックス）が２１．３８％に対し、新興国株式（ＭＳＣＩエマージング・マーケッツ）は１２．６１％で、これは、中国（ＭＳＣＩ中国）が３．５４％と不振だったことが響き、インド（ＭＳＣＩインド）は１３．３６％を新興国市場のけん引役の１つだった。このインド市場の好調は２０２４年も続くものなのか、インドで最も長い運用経験を持つＵＴＩアセットマネジメントのヘッド・オブ・エクイティで、「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」の運用責任者でもあるアジェイ・ティアギ氏（写真）に聞いた（このインタビューは２０２３年１２月に実施した）。

――「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」は好調なパフォーマンスを続けていますが、２０２３年の年初から運用にプラスに寄与した代表的な銘柄やセクター、それらの株価が上がった理由を教えてください。反対に、運用にマイナスの影響を与えた銘柄やセクターを教えてください。

　２０２３年を振り返ると、ＩＴサービスとヘルスケアの分野への投資がプラスに寄与し、消費サービスとインフラ投資関連がマイナスに働きました。インフラ投資関連は、株価は上がったのですが、当ファンドではそれらの銘柄を保有していなかったので、ベンチマークとの対比でマイナスに寄与することになりました。

　ＩＴサービスの分野については、グローバルで人工知能などの分野が大きく成長した流れを反映した動きといえます。インドのＩＴサービス産業は、米国のようなイノベーティブなことを仕掛けていくようなところではなく、確立された技術等を実践に役立つ形で広く普及させるという分野に力があります。

　ヘルスケア分野は、国内で医療関係の支出が伸びています。また、いわゆる「チャイナ・プラスワン」で製薬会社が中国製造拠点を中国以外に移そうという動きによって、インドにも拠点を設けるなど恩恵を受けています。

　そして、インフラ分野への投資については、当ファンドの基本的な投資姿勢は「ハイクオリティ銘柄に投資する」という考えですので、バランスシートが強固で安定的なキャッシュフローを稼ぎ出すビジネスモデルを持っていることなどをチェックします。インフラ投資関連はシクリカル（政策や景気動向に業績が左右されやすい）銘柄で業績などの中期的な見通しが立てにくく、バランスシートも脆弱な傾向にあるため、投資を避けています。ここ数年間は、過去平均を上回る予算が計上されてインフラ投資が活発に行われたため、足元でインフラ投資関連の株価は大きく上がりましたが、このような勢いは長続きしないと考えています。

　――インド株式市場は２０１８年以降、上昇を続けています。株価が割高になってはいませんか？

　インド株式市場はこの５年間ほど上昇を続け、バリュエーション（株価評価水準）は過去１０年平均を上回る水準にまで上がっています。今後の成長期待があるため市場全体がオーバーバリューの状態にあるとは思いませんが、一部のセグメントにはかなり割高感があるといえます。ひとつは、ここ急速に値上がりした中小型株です。そして、インフラ関連株も割高な水準にあると思います。インド市場が長い期間にわたって値上がりしてくる中で、足元では出遅れ気味だった中小型株がキャッチアップのために急速に値上がりしたという印象です。市場が上げ潮に乗っている時には、中小型株が上がりやすいという傾向がありますが、市場の上昇力が弱まった時に大きく崩れやすいのも中小型株です。

　また、インフラ関連株についても、２０２３年の政府支出は過去の平均よりも大きな支出になっていましたが、２０２４年以降は正常化するとみられます。また、これまでのインフラ支出によって道路や港湾は整備され、停電が問題視された電力についてもかなり良い状態になりました。工業生産や人々の生活が困るような停電は起こらなくなっています。インフラ投資に莫大な予算をかける必要はなくなっているのが現実です。

　――過去３年ほどを振り返ると「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」のトータルリターンが年率１９．５３％に対し、「ＳＢＩ・ＵＴＩインドインフラ関連株式ファンド」は３４．８９％と圧倒的に優れた成績になっています。一方で、過去１０年という長期でみると、「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」が年率１６．６６％で、「ＳＢＩ・ＵＴＩインドインフラ関連株式ファンド」の同１３．０６％を上回ります（トータルリターンの実績は２０２３年１１月末時点）。インフラ関連に割高感があるということなので、今後の見通しでは「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」の方が良いという考えですか？

　はい、そうです。「ＳＢＩ・ＵＴＩインドインフラ関連株式ファンド」はインフラ関連という限られた銘柄群にしか投資しませんが、「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」は様々なセクターから魅力的な銘柄を選んで投資しますので、幅広い投資機会を捉えることができます。「ＳＢＩ・ＵＴＩインドファンド」は、インド株投資のフラッグシップとして中長期的な成長が期待できると思います。

　――近年、インド株式市場に日本を含む外国からの資金が大量に流入するようになっていますが、その関係でインドの株式市場で選好される銘柄の規模や投資スタイルなどに変化が起きていませんか？

　「中小型株」については、インドの個人投資家が好んで投資しています。海外の投資家は、大型株で流動性の高い銘柄を好みますので、その点では海外投資家の参入によって市場の変化は起きつつあるのかもしれません。

　ただ、現在のインド株式の保有に占める外国人投資家の比率は２０％程度です。インド国内の機関投資家が１６％程度、企業のオーナーや親会社、当社のような運用会社が５０％程度、残る１４％程度がインド国内リテールという比率になっています。

　――ＩＭＦの成長率予測で、インドは２０２４年の成長率が６．３％（２０２３年１０月現在、２０２４年１月に６．５％に上方修正）と主要国が１〜２％程度の低成長が予想される中で抜きん出た成長率になっています。ＵＴＩの見通しは？　そして、インド株式市場は２０２４年も堅調に推移すると考えますか？　

　私たちも２０２４年のインド経済成長率は６％を超えると予想しています。インフレ率も落ち着いてきているため、株式への投資環境としては良い状況が続くと考えます。ただ、一部のセグメントには割高な水準に買い上げられた銘柄があります。このため、２０２４年の年初から数カ月にわたって株価は高止まるのではないかとみています。

　――インドは２０２４年４月〜５月に総選挙があります。選挙結果は株式市場に影響するでしょうか？　

　過去３０年間でインドでは４回の政権交代がありましたが、どの政権であっても経済成長率等に大きな変化はありませんでした。これは、インド国内の２大政党といえる現与党のインド人民党（ＢＪＰ）と野党の国民会議派が、「自由経済」、「市場開放」などの政策で共通した考え方を持っているためです。２０２４年の選挙によってモディ政権の３期目に入る可能性が高いとみていますが、そうであれば、これまでの経済の高成長が継続するでしょうし、もし、モディ政権を支えるＢＪＰが敗れたとしても、インド経済がそれで変調するような心配はないと考えています。

　――２０２４年は米国がリセッションに陥るのではないかという見方をする運用会社もあり、欧米の先進国の経済は厳しい経済環境を迎えると考えられています。欧米が景気後退になるような局面でもインドの経済は大丈夫でしょうか？　インド株式に投資する上でリスクとして意識しておいた方が良い点を教えてください。

　米国がリセッション入りするなど西側先進国の経済が厳しい状況に陥ったとしても、インド経済が受ける影響は限定的なものでしょう。インドの株式市場は過去に比べて割高な水準にあるため、株価が上がりにくいということはあるかもしれませんが、大きく崩れる心配はないと考えます。

　インドの経済構造が輸出依存ではないからです。インドでは中間層の成長による力強い内需経済が成長してきており、それがインド経済の力強さのベースになっています。

　あえて、リスクを考えるのであれば、１つには原油価格の高騰があります。インドは国内需要の８０％を輸入しているため、原油価格が１バレル１００ドルを超えて上昇するようなことがあれば、インフレの再燃も含めて経済に大きなダメージになる可能性があります。

　また、中国との国境近辺での紛争が戦争に発展する可能性もゼロではありません。そして、政府が今の経済改革重視の政策を１８０度変えてしまうような政策転換を行った場合は、株式市場には大きなダメージになると思います。ただ、これらの懸念は、いずれも実現性の薄いリスクだと考えますので、インド経済や株式市場について悲観的な要素はあまりないと思います。

　私が怖れることをあえて言えば、ここ１年〜２年のインド株のパフォーマンスが２０２４年も続くものと決めつけた投資家が多く存在し、実際のパフォーマンスがその期待に届かなかった時に、投資家が失望してインド株式を売却してしまわないかということです。バリュエーションの調整で２０２４年の年初から数カ月は市場がもたつく場面があると想定していますが、ここに投資家の失望売りが重なれば、調整局面が長引く可能性があります。

　私は、過去１３年くらいの間、来日してインド株式市場の魅力を日本の皆様に語ってきていますが、その際に必ず申し上げているのは「５年間くらいの期間で株式に投資なされるのであれば、インドは非常に魅力的な市場です」ということです。私は過去１３年間、この言葉を言い続けてきましたが、これは今でも通用すると思っています。これから５年、１０年という投資をお考えであれば、インド株式をポートフォリオに加えてください。良い結果が得られると思います。

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